Fundamental analyse

Fundamental analyse er din nøgle til at forstå en virksomheds underliggende værdi. Dette omfatter nøgletal som omsætning, indtjening, vækst, egenkapital og gældsniveau. Dertil ses der ofte på øvrige faktorer og forhold, som kan have betydning for virksomhedens fremtidige vækst og indtjening. Dette omfatter blandt andet konkurrenter, leverandører, makroøkonomiske- samt sociokulturelle aspekter og den politiske lovgivning. Kort sagt er den fundamentale analyse en indikator for såvel nutiden som fremtiden.

Hvad er en fundamental analyse?

Helt generelt er der tale om et analyseværktøj, som tager udgangspunk i de fundamentale informationer, som findes i det pågældende selskab. Forhold angående forretningsmodel, selskabsstruktur, direktionssammensætning og ikke mindst økonomiske informationer fra årsrapporten udgør således den primære del i en fundamental analyse. Endvidere har vi valgt at koble et sekundært element i form af en omverdensanalyse, hvor der blandt andet ses på konkurrenter, leverandører, makroøkonomiske- samt sociokulturelle aspekter og den politiske lovgivning.

Den berømte samt aldeles anerkendte amerikanske investor og finansmagnat Warren Buffett, følger en helt særlig investeringsstrategi, i form af “Value Investing”. Selve idéen bag denne strategi er som udgangspunkt ret simpel, da det handler om at finde værdipapirer, hvis kurs er lavere end den indre værdi. Sagt på en anden måde; At finde værdipapirer som er billigere end de burde være. Selve strategien lyder ret simpel, men ikke desto mindre er det et aldeles tidskrævende arbejde at finde frem til de rigtige selskaber. I forsøget på at finde disse selskaber er den fundamentale analyse af enorm betydning.

Primære elementer

  • Forretningsmodel
  • Direktionssammensætning
  • Regnskabsanalyse
  • Værdisætning

1) Forretningsmodel

Det første punkt i den fundamentale analyse vedrører selve forretningsmodellen, der kan defineres som selskabets overordnede model for at realisere sin forretningsidé, og derudover skabe værdi for sine kunder og sig selv. Man kan således sige, at forretningsmodellen afspejler virksomhedens overordnede strategi. Som udgangspunkt består en forretningsmodel af tre centrale elementer; Hvem, hvad og hvordan? Disse elementer kan samtidig analyseres via nedenstående HHH-model.

Hvem er virksomhedens kunder, og hvad er deres behov?

Hvad tilbyder virksomheden som løsning på behovet?

Hvordan tilbyder virksomheden denne løsning?

Samtidig kan det også være relevant at kigge nærmere på en såkaldt SWOT-analyse, hvor man analyserer selskabets styrker, svagheder, muligheder og trusler. Modellen er meget enkel, men ikke desto mindre kan den ofte skabe et fornuftigt overblik over selskabets situation – Du vil typisk opleve, at det giver mest mening at anvende SWOT-analysen til sidst i den fundamentale analyse, efter du har analyseret de forskellige elementer.

2) Direktionssammensætning

For at kunne realisere forretningsmodellen på bedst mulig vis er det naturligvis nødvendigt, at ledelsen foretager nogle valg og fravalg. Af denne grund er det også vigtigt at kigge nærmere på selve direktionssammensætningen – Hvordan er den overordnede sammensætning? Hvem er medlem? Hvad kan vi forvente os i forhold til strategien? Hvilken erfaring har de fra tidligere stillinger? Nogle vil måske mene, at dette punkt er overfladisk og en smule ligegyldigt, men ikke desto mindre vil vi gerne skabe et overblik over den øverste ledelse. Den primære årsag hertil er, at vi naturligvis gerne vil sikre os, at vi investerer i et selskab med en kompetent ledelse, som skaber værdi for selskabet og dermed os som investorer.

Reminder – Er der tale om et vækstselskab, som har stort fokus på toplinjens vækst, er det særligt vigtigt at bruge tid på de to ovenstående punkter. Ofte vil man nemlig ikke kunne udlede det fulde fra flere af de typiske nøgletal. Vær derfor ekstra opmærksom på forretningsmodellen og direktionssammensætningen, hvis du beslutter dig for at kigge nærmere på denne type af selskaber.

3) Regnskabsanalyse

Når man skal i gang med at analysere selve årsrapporten, som også omtales årsregnskabet, er det første skridt at finde denne via selskabets hjemmeside. Er der tale om et udenlandsk selskab, vil man skulle søge efter “Annual Report”. Selve regnskabsanalysen baseres på en række nøgletal, som udarbejdes på baggrund af virksomhedens resultatopgørelse og balance. Resultatopgørelsen viser virksomhedens overskud eller underskud, mens balancen viser virksomhedens værdier og gæld i form af henholdsvis aktiver og passiver.

Formålet med regnskabsanalysen er, at man skal kunne danne sig et indtryk af virksomhedens;

  • Rentabilitet – virksomhedens evne til at forrente den investerede kapital.
  • Indtjeningsevne – virksomhedens evne til at skabe overskud af omsætningen. 
  • Soliditet og likviditet – virksomhedens evne til at modstå tab og indfri gæld.

Rentabilitet

  • Afkastningsgrad – AG
  • Overskudsgrad – OG
  • Aktivernes omsætningshastighed – AOH
  • Egenkapitalens forrentning – EKF
  • Fremmedkapitalens forrentning – FKF

Afkastningsgrad

Formel: (Resultat af primær drift / gennemsnitlig balancesum) * 100

Afkastningsgraden angiver forholdet mellem virksomhedens indtjening og den investerede kapital i form af de samlede aktiver. Nøgletallet viser således virksomhedens evne til at forrente den investerede kapital udtrykt i procent. For at få et indtryk af om den pågældende virksomheds afkastningsgrad er god eller dårlig, kan man med fordel sammenholde denne med øvrige sammenlignelige virksomheder i branchen. Ligeledes kan man tage et kig på den aktuelle markedsrente. Differencen på markedsrenten og afkastningsgraden defineres som risikopræmien, og skal således kunne opveje den relative risiko, som er forbundet den pågældende virksomhed.

Eksempel – En virksomhed har en afkastningsgrad på 9,5 procent. Markedsrenten opgøres til 3,0 procent. Risikopræmien er herved 6,5 procent. Denne skal således sidestilles med risikoen, som er forbundet den pågældende virksomhed.

Overskudsgrad - EBIT

Formel: (Resultat af primær drift / omsætning) * 100

Overskudsgraden, der også omtales EBIT-margin, angiver virksomhedens evne til at generere overskud på baggrund af de pågældende økonomiske aktiviteter, der opgøres som omsætning. Det er således forholdet mellem virksomhedens indtægter og omkostninger. Sagt på en anden måde angiver overskudsgraden den procentvise andel af omsætningen, der bliver til overskud. Det er vigtigt at pointere, at overskudsgradens størrelse i høj grad afhænger af den specifikke branche.

Aktivernes omsætningshastighed

Formel: Omsætning / gennemsnitlig balancesum

Aktivernes omsætningshastighed er et udtryk for hvor hurtigt virksomheden omsætter sine aktiver til omsætning. En høj omsætningshastighed af aktiverne indikerer således, at virksomheden effektivt bruger sine aktiver til at generere omsætning, mens en lav omsætningshastighed kan tyde på ineffektiv ressourceudnyttelse. Omsætningshastigheden måles i antallet af gange aktiverne omsættes pr. år. Vær opmærksom på at en meget høj omsætningshastighed kan være en indikation for, at virksomheden har problemer med at opretholde tilstrækkelige aktiver til at understøtte sin omsætning.

Eksempel – En virksomhed har en omsætningshastighed på 1,25. Dette betyder således, at virksomhedens aktiver omsættes 1,25 gange pr. år. Sagt på en anden måde betyder det, at for hver gang virksomheden har investeret 1 krone i aktiver, er der skabt en omsætning på 1,25 kroner. 

Afkastningsgrad = Overskudsgrad * Aktivernes omsætningshastighed

Egenkapitalens forrentning

Formel: (Årets resultat / gennemsnitlig egenkapital) * 100

Egenkapitalens forrentning beskriver, hvor meget virksomheden forrenter i forhold til egenkapitalten. Der er altså tale om det procentvise afkast af den kapital, ejerne har stillet til rådighed for virksomheden. Som investor vil vi gerne betale relativt mere for en aktie i en virksomhed, hvis denne har ry for at forvalte og forrente pengene positivt.  

Fremmedkapitalens forrentning

Formel: (Renteomkostninger netto / gennemsnitlig gæld) * 100

Fremmedkapitalens forrentning viser, hvor meget virksomheden, i gennemsnit, betaler i renter af den kapital, der er stillet til rådighed af eksterne långivere. Fremmedkapitalforrentningen sidestilles herefter med virksomhedens afkastningsgrad. Er fremmedkapitalforrentningen lavere end afkastningsgraden, tjener virksomheden penge på fremmedkapitalen, eftersom renten, altså prisen, på den lånte kapital er lavere end gevinsten på den investerede kapital.

Eksempel – En virksomhed har en afkastningsgrad på 9,5 procent. Fremmedkapitalforrentningen opgøres til 2,5 procent. Differencen er herved 7 procentpoint. For at illustrere virkningen antager vi, at virksomheden henter fremmedkapital til en værdi af 100.000 kroner. Fremmedkapitalen koster 2,5 procent i rente, hvorfor virksomheden forpligter sig til at tilbagebetale 102.500 kroner. Eftersom afkastningsgraden er 9,5 procent forvandles de 100.000 til 109.500 kroner. Når renteudgifterne er fratrukket, har virksomheden en finansiel gevinst på 7.000 kroner.

Indtjeningsevne

  • Overskudsgrad – OG
  • Bruttomarginprocent – Bruttofortjeneste
  • Earnings per share – EPS
  • Book value – BV

Overskudsgrad - EBIT

Formel: (Resultat af primær drift / omsætning) * 100

Overskudsgraden, der også omtales EBIT-margin, angiver virksomhedens evne til at generere overskud på baggrund af de pågældende økonomiske aktiviteter, der opgøres som omsætning. Det er således forholdet mellem virksomhedens indtægter og omkostninger. Sagt på en anden måde angiver overskudsgraden den procentvise andel af omsætningen, der bliver til overskud. Det er vigtigt at pointere, at overskudsgradens størrelse i høj grad afhænger af den specifikke branche.

Vær opmærksom på at overskudsgraden også fremgik under rentabiliteten.

Bruttomarginprocent - Bruttofortjeneste

Formel: (Resultat af primær drift / omsætning) * 100

Bruttomarginprocenten eller bruttofortjenesten er forholdet mellem virksomhedens omsætning og de direkte variable omkostninger, som er forbundet med produktionen af varer eller levering af tjenesteydelser. Når vi taler om de variable omkostninger, er der tale om omkostninger, der ændrer sig i forhold til produktionsniveauet eller mængden af varer og tjenester, der produceres. Nøgletallet opgøres enten som en procentandel af omsætningen eller som et beløb. Dette omtales henholdsvis bruttomarginprocent og bruttofortjeneste. Bruttofortjenesten skal endvidere som minimum kunne dække de faste udgifter. Ellers får virksomheden et underskud.

Earnings per share - EPS

Formel: Resultat efter skat / antal udestående aktier

EPS-tallet angiver børsnoterede virksomheders indtjening pr. aktie. Der er således tale om nettoprofitten fordelt på antallet af udestående aktier. Eftersom nettoresultatet både kan være positivt og negativt, er dette også tilfældet for EPS-tallet. Med udgangspunkt i EPS-tallet er det muligt at vurdere, hvorvidt det pågældende selskab vækster på en økonomisk bæredygtig måde. Når man udregner EPS-tallet er det vigtigt, at man tager udgangspunkt i den gennemsnitlige mængde af udestående aktier for perioden – Average number of shares.

Soliditet og likviditet

  • Soliditetsgrad – SG
  • Likviditetsgrad – LG
  • Book Value – BV

Soliditetsgrad - SG

Formel: (Egenkapital / samlede aktiver i alt) * 100

Soliditetsgraden, der også omtales egenkapitalandelen, bruges til at kvantificere hvor stor en andel af virksomhedens aktiver, der er finansieret gennem egenkapitalen. Altså egne midler som virksomheden selv har været i besiddelse af. En udbredt tommelfingerregel angiver, at en tilfredsstillende soliditetsgrad skal ligge på 30-40 procent for en veletableret virksomhed. Det er dog vigtigt at tage højde for den specifikke branche, da det generelle niveau for soliditetsgraden i høj grad afhænger heraf. I forbindelse med soliditetsgraden er det relevant at nævne den finansielle gearing, som viser, hvor meget fremmedkapital virksomheden har for hver krone egenkapital. En høj soliditetsgrad vil således give en lav finansiel gearing og vice versa. Den finansielle gearing udregnes på følgende måde; Samlede gældsforpligtelser ultimo / egenkapital ultimo.

Eksempel – En virksomhed har en gæld på 5.000.000 kroner og egenkapitalen opgøres til 4.000.000 kroner. 5.000.000 / 4.000.000 = 1,25. Dette betyder således, at for hver krone egenkapital har virksomheden 1,25 kroner i fremmedkapital.

Likviditetsgrad - LG

Formel 1: (Omsætningsaktiver ekskl. varebeholdninger ultimo / kortfristede gældsforpligtelser ultimo) * 100

Formel 2: (Omsætningsaktiver ultimo / kortfristede gældsforpligtelser ultimo) * 100

Likviditetsgraden angiver hvorvidt virksomheden er i stand til at indfri sine kortfristede gældsforpligtelser. Denne opgøres som følge af to beregninger. Likviditetsgrad I (1) og likviditetsgrad II (2). Forskellen på de to er virksomhedens varebeholdning. Likviditetsgrad I (1) er eksklusiv varebeholdninger, mens likviditetsgrad II (2) er inklusiv varebeholdninger. En tommelfingerregel siger, at likviditetsgrad I bør være over 100, og likviditetsgrad II minimum 130. Dette afhænger dog i høj grad af den pågældende branche, da der er store forskelle i varebeholdningernes grad af likviditet / omsættelighed.

Book value - BV

Formel: Egenkapital / antal udestående aktier

Book value repræsenterer den indre værdi af et selskab. Det angiver ejerskabsværdien ved køb af en aktie, udtrykt i den lokale valuta. Book value beregnes ved at tage udgangspunkt i selskabets egenkapital, som er en direkte estimering af selskabets værdi under antagelse af, at alle aktiver sælges, og alle forpligtelser betales. Egenkapitalen findes på selskabets balanceoversigt. Når Book value udregnes er det vigtigt at tage højde for det samlede antal udestående aktier ved periodens slutning – Number of shares at the end of the period.

Værdisætning

  • P/E-ratio – Price-to-earnings ratio
  • P/B-ratio – Price-to-book ratio

P/E-ratio - Price-to-earnings ratio

Formel: Aktiekurs / earnings per share (EPS)

Price-to-earnings ratio anvendes til at anskue sammenhængen mellem den nuværende aktiekurs og selskabets indtjening. Nøgletallet anvendes derfor også ofte til at prissætte selskaber. Med udgangspunkt i P/E-tallet kan vi komme nærmere en vurdering på hvorvidt den pågældende aktie er dyr eller billig. Helt lavpraktisk angiver tallet, hvor meget man som investor skal betale for én krones overskud efter skat. Dette betyder således også, at desto højere P/E-værdien er, desto mere betaler man for én krones overskud. Det er dog vigtigt, at man ikke stirrer sig blind på dette nøgletal alene, og bevidst fravælger en aktie på baggrund af en relativ høj P/E-værdi. En høj værdi kan nemlig være et udtryk for markedets forventninger til selskabets fremtidige resultater.

Reminder – Det er vigtigt at udregningen laves i samme valuta, hvorfor det kan være nødvendigt at omregne den aktuelle kurs. Hvis årsrapporten er opgjort i euro, skal aktiekursen også være det.

P/B-ratio - Price-to-book ratio

Formel: Aktiekurs / Book value (BV)

Price-to-book-value ratio kan give os en indikation af, hvorvidt aktiekursen er høj eller lav i forhold til selskabets indre værdi, altså den såkaldte book value. Desto højere P/BV-værdi, desto mere betaler man for virksomhedens kapital, ved en eventuel investering. Sagt på en anden måde, er det et udtryk for hvor meget man som investor skal betale for én krones egenkapital. Ved en relativ høj P/BV-værdi kan man med fordel gå tilbage til egenkapitalens forrentning, da der ofte vil være en klar sammenhæng. Hvis egenkapitalens forrentning er høj, er investorer som udgangspunkt villige til at betale mere, hvilket kan forsvare en relativ høj P/BV-værdi.

Reminder – Det er vigtigt at udregningen laves i samme valuta, hvorfor det kan være nødvendigt at omregne den aktuelle kurs. Hvis årsrapporten er opgjort i euro, skal aktiekursen også være det.

Et sekundært element

Som tidligere skrevet har vi valgt at koble et sekundært element i form af en såkaldt omverdensanalyse. Her ses der på henholdsvis mikro- og makroforhold, som gør sig gældende i virksomhedens omverden. I et forsøg på at afdække de mest relevante faktorer tager vi udgangspunkt i to forskellige modeller; Porter’s Five Forces og PESTEL. Det er vigtigt at pointere, at du med fordel kan nøjes med at udvælge nogle af punkterne, og fokusere på disse i din analyse. Det er således ikke forventligt, at du som privat investor vil inddrage samtlige af de nedenstående punkter. Du gør dog klogt i at overveje punkterne, eftersom dette med garanti vil give en ekstra dimension til din analyse.

Porter’s Five Forces

  • Den nuværende Konkurrencesituation
  • Kunders forhandlingsstyrke
  • Truslen fra nye indtrængere
  • Leverandørers forhandlingsstyrke
  • Truslen fra substituerende produkter

Bare rolig – Vi er godt i gang med at udarbejde den sidste del!